En celulosa, como esperábamos, el incremento de los precios de la pulpa (+64% i.a 3T24/+17% i.a. 9M24) y de los precios medios de venta (+42% i.a. 3T24/+12% i.a. 9M24) se ve parcialmente compensado por el menor volumen de toneladas vendidas (-4%i.a. 3T24/+4% i.a. 9M24), lo que se traduce en un incremento de las ventas del 35% i.a. 3T24/+15% 9M24, aunque -15% t/t. El cash cost +1% i.a. 3T24 hasta los 489 eur/t (vs 490 eur/t r4e), como consecuencia de un mayor coste de la madera y por una incidencia en la turbina de cogeneración de Navia durante el mes de septiembre, que supone un sobrecoste extraordinario de 2 mln eur en el trimestre que podría prolongarse hasta 1T25. Con ello, el EBITDA del negocio de Celulosa alcanzó los 42 mln eur 3T24/132 mln eur 9M24, x5 vs 9M23, ligeramente por debajo de nuestra estimación y del consenso de Factset (44 mln eur).
En el negocio renovable, destaca el crecimiento del +106% i.a. 3T24/+115% i.a. 9M24 en EBITDA, impulsado por la recuperación del volumen de generación y la reducción de los costes de operación, además de la mejora del precio medio de venta, mejorando sustancialmente tanto nuestras estimaciones como las del consenso.
A nivel de generación de caja, el FCF consolidado alcanzó los 51 mln eur 3T24/24 mln eur 9M24, gracias a la importante entrada de caja de capital circulante derivada de la moderación del precio de la celulosa. De este modo, la deuda se mantiene en niveles similares al 2T24 y a cierre de 2023 en 278 mln eur (vs 284 mln eur R4e), tras el pago de dividendos en julio (26 mln eur), la variación en los contratos de arrendamiento y la devolución parcial del préstamo puente a Magnon Green Energy por parte de sus accionistas, equivalente a una ratio DN/EBITDA 12m de 1,6x (200 mln eur en celulosa, 1,3x, y 77,9 mln eur en energía, 2,9x).
Tal y como esperábamos, Ence ha aprobado un segundo dividendo a cuenta de los resultados de 2024 de 8 mln eur, equivalente a 0,033 euros brutos por acción y una RPD 1,2%, que se abonará el próximo 7 de noviembre y que se suma a los 26 mln eur distribuidos en julio (3,4% RPD).
Aunque los crecimientos son muy relevantes en todas las líneas de la cuenta de resultados, la baja base comparativa y la decepción frente al consenso, que podría llevar a revisar las estimaciones anuales ligeramente a la baja, podrían provocar cierto impacto negativo en cotización, limitadas por la corrección vista durante el mes de octubre y las limitadas expectativas de corrección en los precios de la pulpa durante el 4T24.
El equipo gestor celebrará conference call hoy día 30 a las 16:00. Reiteramos recomendación SOBREPONDERAR con P.O. 4,30 eur/acc.
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Pablo Fernández de Mosteyrín
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