De cara al nuevo ciclo inversor que tiene por delante la compañía para el desarrollo de la red troncal de hidrógeno, donde prevé realizar una inversión de alrededor de 3.200 mln eur en el periodo 2027-2030 (pendientes de la planificación del Gobierno de España y sabiendo que hay factores que se podrían desarrollar hasta 2033), busca reforzar su balance con el compromiso de mantener la calificación BBB. Para ello han decidido la reducción de los dividendos a pagar los próximos 3 años. Establecen un dividendo de 1 eur/acc (desde la cotización actual representa una RPD cercana al 7%) vs a 1,74 eur/acc anterior, equivalente a un 40% sobre el flujo de caja operativo medio y un 90% sobre el beneficio neto. Más allá de 2026 consideramos que el dividendo dependerá de la rotación de activos, la retribución de los activos regulados y los dividendos que se reciban de las filiales, así como del resultado final del arbitraje en GSP (resolución prevista en 1S24, 50% cobro previsto entre 2027 y 2030, 50% más allá de 2030, dependiente de las negociaciones con el Estado peruano, recordando que en el país tienen los activos de TGP y COGA de los que por el momento no pueden repatriar los dividendos).
En cuanto al dividendo de las filiales, es previsible que se reciba una media de 160 mln eur entre 2024 y 2026 (ligeramente por debajo de nuestra previsión de 180 mln eur), esperando que a partir de 2027 estos dividendos se incrementen hasta los 300-310 mln eur de media anual gracias a la aportación de Tallgrass (vs 302 mln eur R4e) gracias al plan de inversión que se va a llevar a cabo en la filial estadounidense con el objetivo de la descarbonización. Veremos si este plan de inversión no requiere de la aportación de capital por parte de los socios, aunque por el momento es algo que no están contemplando a corto plazo. Desde la compañía siguen comprometidos con su política de rotación de activos sin descartar ninguno de los activos que tienen en el perímetro actual.
En cuanto a los objetivos 2024, la compañía ha establecido unos objetivos por encima de nuestras expectativas y las del consenso a nivel EBITDA, esperando situarlo entre 750 y 760 mln eur (vs 710 mln eur R4e y 730 mln eur consenso FactSet) gracias a la mayor aportación del copex y de la planta de Musel. Lo mismo sucede con el objetivo del beneficio neto que establecen entre 260 y 270 mln eur (vs 230 mln eur R4e y 250 mln eur consenso FactSet). Con la deuda neta en el entorno de los 3.400 mln eur (vs 3.700 mln eur R4e y 3.600 mln consenso FactSet).
A lo largo de 2024 la compañía actualizará su plan estratégico a 2030 a medida que obtenga más visibilidad en referencia a la infraestructura del hidrógeno (lista definitiva de PCIs, la solicitud de fondos CEF-E y su resolución, la propuesta no vinculante de desarrollo de la infraestructura troncal), del desarrollo del marco regulatorio (publicación de la directiva y el reglamento y su proceso de trasposición, y la versión definitiva del PNIEC) y otros elementos como la resolución del arbitraje de GSP, las rotaciones de activos, visibilidad sobre el negocio de transporte de CO2 y amoniaco, así como otros negocios no regulados.
La nueva política de dividendos resulta más razonable y sostenible de cara a preservar la estructura de balance, si bien consideramos que tiene filiales cuya venta podría llevar a una mejora adicional de dicha estructura ante lo que, a partir de 2027, podría suponer un importante nivel de presión por el requerimiento de unas inversiones ante las que todavía existen muchas dudas (timing, retornos, subvenciones, deuda vs equity). La tesis de inversión de Enagás viene cambiando de una empresa de pago de dividendos sin apenas crecimiento, a una compañía con una perspectiva de crecimiento alta y veremos si, a partir de 2026, una política de dividendos razonablemente atractiva. Aunque llevaremos a cabo una revisión de nuestras cifras tras esta última actualización de perspectivas y objetivos, por el momento reiteramos la recomendación a mantener y el precio objetivo de 18,14 eur.
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Ángel Pérez Llamazares
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